Publiczna emisja akcji na rynku kapitałowym

z cyklu prace mgr z kierunku Finanse i bankowość

Pod pojęciem rynku kapitałowego rozumiany jest rynek środków finansowych przeznaczanych na inwestycje średnio- i długoterminowe. Spotykają się na nim podmioty poszukujące zasilenia finansowego oraz inwestorzy chcący ulokować swoje nadwyżki finansowe^[1]. Pozyskiwanie kapitału na tym rynku odbywa się przede wszystkim poprzez:

• emisję akcji,
• emisję obligacji.

Finansowanie za pomocą emisji akcji zaliczane jest do finansowania kapitałami własnymi, emisja obligacji porównywalna jest natomiast z zaciągnięciem kredytu bankowego.

Rynek kapitałowy możemy podzielić na rynek prywatny i rynek publiczny. Finansowanie poprzez rynek prywatny polega na pozyskiwaniu kapitału zewnętrznego od ograniczonej liczby osób. W przypadku finansowania poprzez rynek publiczny oznacza to skierowanie oferty, „przy wykorzystaniu środków masowego przekazu albo w inny sposób, do co najmniej 300 osób lub nieoznaczonego adresata”^[2]. Do zalet finansowania poprzez rynek prywatny zaliczamy możliwość pozyskania kapitału po nieco mniejszej cenie (niższe koszty bezpośrednie w stosunku do rynku publicznego, choć czasami inwestorzy żądają większego dyskonta ze względu na niską płynność), zaś głównymi jego wadami są ograniczona płynność i wielkość. W przypadku pozyskiwania kapitału na rynku publicznym, związane z tym zalety i wady będą następujące^[3]:

Zalety:

• możliwość pozyskania znacznych kapitałów – dzięki obecności na rynku wielu inwestorów,
• możliwość wyceny i zbycia posiadanych obligacji lub akcji po cenie rynkowej, dzięki istnieniu rozwiniętego, wtórnego rynku papierów wartościowych,
• bezpłatna, ogólnokrajowa reklama przedsiębiorstwa, która wynika z dużego zainteresowania spółkami publicznymi przez dziennikarzy, analityków finansowych oraz inwestorów,
• zwiększenie wiarygodności przedsiębiorstwa wynikające z poddania się ścisłym obowiązkom informacyjnym,
• ułatwione oraz tanie pozyskiwanie kolejnych kapitałów dzięki uzyskanej przez przedsiębiorstwo wiarygodności oraz prestiżu.

Wady:

• konieczność przekazywania do publicznej wiadomości wszelkich istotnych informacji o przedsiębiorstwie w dużym stopniu uniemożliwia zatajenie danych przed konkurentami,
• możliwość istotnych zmian w strukturze udziałowców i związana z tym możliwość przejęcia kontroli nad firmą (możliwe jest ograniczenie tego poprzez odpowiednie zapisy w statucie, ale często powoduje to spadek atrakcyjności emitowanych akcji),
• konieczność poniesienia wydatków związanych z wprowadzeniem i obecnością przedsiębiorstwa na publicznym rynku giełdowym lub pozagiełdowym.

Rynek publiczny wydaje się być odpowiedni w szczególności dla dynamicznie rozwijających się, małych i średnich przedsiębiorstw, które mają potrzeby kapitałowe trudne do zaspokojenia na rynku prywatnym – np. w postaci braku odpowiednio wysokiej zdolności kredytowej. Istotna jest przy tym forma osobowości prawnej przedsiębiorstwa. Spółki z o.o. nie mogą pozyskiwać na rynku publicznym kapitału udziałowego, a jedynie kapitał dłużny, ponieważ ich udziały nie są papierami wartościowymi. Mogą one jedynie emitować obligacje, natomiast spółki akcyjne zarówno akcje, jak i obligacje. Spółki osobowe, które – za wyjątkiem spółki komandytowo-akcyjnej – nie mogą emitować ani akcji, ani obligacji, w praktyce są pozbawione dostępu do omawianego rynku. Oznacza to, że małe i średnie przedsiębiorstwa działające w formie spółki osobowej, jeżeli chcą pozyskać środki na rynku kapitałowym, zmuszone są do wcześniejszej zmiany swojej formy prawnej. Możliwe jest to np. poprzez podjęcie następujących kroków^[4]:

1. utworzenie odpowiedniej spółki kapitałowej,
2. wniesienie do niej wkładu (tzw. aportu) w postaci przedsiębiorstwa prowadzonego dotychczas przez spółkę osobową i objęcie w zamian udziałów (spółka z o.o.) lub akcji (spółka akcyjna lub komandytowo – akcyjna),
3. zlikwidowanie dotychczasowej spółki osobowej.

Procedurę wprowadzenia akcji do obrotu giełdowego określa Regulamin Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie. Aby emisja mogła dojść do skutku, konieczne jest spełnienie szeregu wymagań. W tabeli 3 zestawiono główne wymogi stawiane spółkom przed dopuszczeniem ich akcji do obrotu giełdowego.

Przytoczone dane wskazują, że małe i średnie przedsiębiorstwa w zasadzie nie posiadają dostępu do rynku giełdowego. Ze względu na niższe wymagania związane z pozyskaniem kapitału poprzez publiczną emisję akcji, zdecydowanie bardziej odpowiedni jest dla nich rynek pozagiełdowy (ang. over-the-counter, czyt. ołwer de kanter). W Polsce regulowanym, pozagiełdowym rynkiem akcji i obligacji jest Centralna Tabela Ofert S.A. (CeTO), utworzona w 1996 r. z inicjatywy ponad 20-stu największych, działających w Polsce banków i domów maklerskich. Pełni ona rolę komplementarną do Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie oraz środowiska funduszy venture capital, czy też innych instytucji finansowych szeroko pojętego rynku kapitałowego w Polsce^[5]. W maju 2004 r. CeTO weszła w alians strategiczny ze spółką MTS, czyli Europejską Giełdą Obligacji, stanowiącą własność największych międzynarodowych instytucji finansowych^[6]. Od września 2004 r. funkcjonuje ona pod nazwą MTS-CeTO S.A.

Zgodnie z informacjami podanymi w tabeli 2, w przypadku MTS-CeTO nie istnieją wymogi określające dopuszczalną dolną granicę wartości księgowej spółki, jej kapitału akcyjnego i zysku oraz czasu działania na rynku. Brak jest także wymagań dotyczących minimalnej wartości emisji akcji oraz ich rozproszenia pomiędzy akcjonariuszy. Nie istnieją również wymogi dotyczące kondycji finansowej spółki (zysk). Spółka musi jednak dysponować zbadanym sprawozdaniem finansowym za okres minimum jednego kwartału oraz podać powody, dla których zamierza wejść na rynek publiczny^[7].

Rynek pozagiełdowy jest również pod wieloma względami tańszy od rynku giełdowego. Spółki publiczne, występując na rynku pozagiełdowym, zwolnione są z obowiązku sporządzania pełnego prospektu emisyjnego. Zamiast tego przedstawiają one memorandum informacyjne, które jest dokumentem krótszym i mniej kosztownym w opracowaniu. MTS-CeTO pobiera także niższe opłaty z tytułu wprowadzenia akcji do obrotu oraz niższe opłaty transakcyjne. Szczegółowo przedstawia to tabela 4.

Tabela 4. Koszty ponoszone przez spółki publiczne związane z wprowadzeniem ich papierów wartościowych na GPW i MTS-CeTO

Należy jednak podkreślić, że udział kosztów wyszczególnionych w tabeli jest tylko jedną z części składowych nakładów, jakie należy ponieść w związku z emisją publiczną. Najbardziej istotny ich element stanowią koszty związane z wypełnieniem obowiązków informacyjnych oraz opłatami instytucji pośredniczących^[8]. Przykładem mogą być koszty, jakie zostały poniesione przez trzy spółki, które weszły na rynek CeTO w 1999 r.^[9]:

• Zakład Produkcji Urządzeń Mechanicznych B.Wypychewicz – 125 500 zł,
• Krak – Brokers – 131 000 zł,
• Nowomag – 161 000 zł.

(średnio dla jednej spółki – 139 000 zł)

Jednocześnie należy jednak zilustrować koszty, jakie poniosły przykładowe spółki⁹⁷, które w 2003 r. weszły na giełdę:

• Getin – 1 030 000 zł,
• Hoga – 600 000 zł,
• Hoop – 2 520 000 zł.

Oczywiście, wpływy z emisji akcji były w przypadku tych spółek odpowiednio wyższe (9 – 63 mln zł). Konieczność poniesienia tak wysokich kosztów, a także wielkość środków, które zostają w ten sposób pozyskane i wymagają odpowiedniego zaabsorbowania, zamyka jednak dostęp do finansowania poprzez GPW większości firm z sektora MŚP. Dlatego też, w dalszej części pracy, dokładniej omówiony zostanie rynek pozagiełdowy.

Na rynku MTS-CeTO S.A. wyróżniamy rynek powszechny oraz rynek centralny. Różnią się one wymogami, jakie stawiane są spółkom pragnącym wyemitować na nich swe akcje. Firmy o lepszej kondycji finansowej, bądź też firmy istniejące na rynku nieco dłużej, notowane są przede wszystkim na rynku centralnym. Rynek powszechny wydaje się być z kolei szansą dla przedsiębiorstw młodych oraz np. przedsiębiorstw ponoszących straty w związku z realizacją określonych projektów inwestycyjnych. Różnice te obrazuje tabela 5.

Dla obu rynków podstawowym warunkiem, który decyduje o możliwości dopuszczenia papierów wartościowych do publicznego obrotu na MTS-CeTO S.A., jest przygotowanie przez spółkę odpowiedniej dokumentacji oraz wymóg, aby wobec emitenta nie było prowadzone postępowanie upadłościowe, nie została otwarta likwidacja oraz nie istniało zagrożenie jego obrotu.

—

^[1]   M. Kachniewski, P. Piłat, J. Siatkowski, B. Tropa, Oferta dla firm średnich – finansowanie małych i średnich przedsiębiorstw poprzez fundusze inwestycyjne i publiczny rynek kapitałowy [w:] Finansowanie rozwoju małych i średnich przedsiębiorstw, Polska Fundacja Promocji i Rozwoju Małych i Średnich Przedsiębiorstw, Warszawa 2000, s. 103,

^[2]   Art. 2 ustawy z dnia 21 sierpnia 1997 r. Prawo o publicznym obrocie papierami wartościowymi (Dz. U. nr 64, poz. 594).

^[3]   M. Kachniewski, P. Piłat, J. Siatkowski, B. Tropa, Oferta dla firm…, op. cit.

^[4]   Ibidem, s. 101.

^[5]     Rynek papierów wartościowych Centralnej Tabeli Ofert, Centralna Tabela Ofert S.A., s. 7

^[6]   Informacje ze strony internetowej, 31.10.2004 r.

^[7]    Rynek kapitałowy – funkcjonowanie giełdy papierów wartościowych ze szczególnym uwzględnieniem Centralnej Tabeli Ofert S.A., Polska Agencja Rozwoju Przedsiębiorczości, Warszawa 2003, s. 9.

^[8]   Ibidem, s. 15.

^[9]   Informacje z serwisu internetowego 31.10.2004 r.